Analiza comparativă a diferențialului ‘r-g‘ pentru economiile din Europa Centrală și de Est arată că deși România a beneficiat în numeroase perioade de un nivel favorabil al acestuia, avantajul nu a putut compensa efectele negative pe care le-au avut deficitele primare persistent ridicate, astfel că datoria publică a început să crească vizibil după 2016 și mai accelerat după pandemie. Spre deosebire de Cehia, Ungaria și Polonia, care au înregistrat perioade consistente de surplus primar și au intrat în pandemie cu o poziție fiscală mai robustă, România a acumulat deficite bugetare semnificative pe soldul balanței primare, chiar în faze de expansiune economică. Creșterea accelerată a costului efectiv cu dobânzile după pandemie poate crea premisele unui efect de evicțiune (crowding-out), mai ales în circumstanțele unei politici fiscale dominante și ale unei rate modeste a creșterii reale a economiei.
Economistul de renume Olivier Blanchard (2019), care a ocupat funcția de economist-șef al FMI în perioada crizei financiare globale din 2007, a examinat modul în care diferențialul dintre rata dobânzii și rata de creștere economică (‘r-g‘) influențează sustenabilitatea datoriei publice. În articolul Public Debt and Low Interest, din 2019, care a stat la baza discursului său prezidențial rostit la reuniunea American Economic Association din același an, Blanchard a susținut că, atunci când ratele dobânzilor sunt foarte reduse și se situează sub ritmul de creștere economică, datoria guvernamentală se poate menține relativ stabilă, chiar și fără ajustări fiscale ample, atâta vreme cât politica fiscală rămâne credibilă și deficitele sunt menținute la niveluri moderate.
Brunnermeier, Merkel și Sannikov (2020), în articolul Debt as Safe Asset: Mining the Bubble, introduc conceptul de curba Laffer pentru nivelul datoriei, pe baza căruia susțin concluziile lui Blanchard (2019), subliniind că un stat poate înregistra în permanență deficite bugetare fără a-și rambursa vreodată datoria, funcționând într-un mod care amintește de un mecanism tip Ponzi. Reis (2021), în articolul The constraint on public debt when r < g but g < m, ajunge la o concluzie similară cu cea a lui Brunnermeier, Merkel și Sannikov (2020), recurgând însă la o altă perspectivă – este important ca rata de creștere a economiei să se situeze sub randamentul marginal al capitalului (‘m‘) pentru a putea avea în permanență deficite bugetare. În aceeași direcție concluzionează și fostul președinte al Rezervei Federale din Minneapolis, Narayana Kocherlakota, în articolul Public Debt Bubbles in Heterogeneous Agent Models with Tail Risk (2023).
Lucrările menționate anterior abordează problema sustenabilității fiscale pentru economii avansate, cu un focus special asupra Statelor Unite ale Americii. Este important de menționat faptul că titlurile de stat ale Statelor Unite ale Americii sunt considerate a fi safe assets. În contextul actualei arhitecturi a sistemului monetar și financiar internațional, precum și a reglementărilor în vigoare, titlurile de tip safe assets oferă niște beneficii specifice deținătorilor lor. De exemplu, Krishnamurthy și Vissing-Jorgensen (2007), în lucrarea The Demand For Treasury Debt, fundamentează conceptul de convenience yield pentru a caracteriza beneficiile implicite la care făceam referire anterior. Farhi și Magiorri (2016), în lucrarea A Model of the International Monetary System, respectiv Gopinath și Stein (2018), în lucrarea Banking, Trade, and the Making of a Dominant Currency, discută despre așa-numitul privilegiu exorbitant pe care îl au statele care emit titluri de tip safe assets. Consider că aceasta este o remarcă importantă atunci când discutăm despre sustenabilitatea datoriei publice în cazul economiilor avansate și a celor emergente.
Pe de altă parte, Mauro și Zhou (2020), în lucrarea r–g<0: Can We Sleep More Soundly, realizează o analiză detaliată asupra diferențialului ‘r-g‘, atât în cazul unor economii avansate, cât și al unor economii emergente. Aceștia constată faptul că ‘r‘ crește tocmai în pragul unor evenimente de deteriorare severă a condițiilor de risc suveran, fapt pentru care concluzionează că un nivel negativ al diferențialului ‘r-g‘ nu reprezintă o condiție suficientă pentru a elimina eventuale probleme legate de situația fiscal-bugetară.
Badia, Arbelaez și Xiang (2021), în lucrarea Debt Dynamics in Emerging and Developing Economies: Is R–G a Red Herring?,investighează un eșantion de 150 de economii emergente și în curs de dezvoltare, concluzionând că, în pofida unui nivel negativ al diferențialului ‘r–g‘, persistența deficitelor pe balanța primară contribuie semnificativ la creșterea costului aferent datoriei, cu implicații de deteriorare a condițiilor de risc suveran. Cochrane (2021) în lucrarea intitulată r<g argumentează că nici în cazul unei economii ca cea a Statelor Unite ale Americii, un nivel negativ al diferențialului ‘r-g‘ nu asigură sustenabilitatea fiscală în contextul unor deficite bugetare mari.
Detaliile întregii analize- AICI
Articolul Leonardo Badea, Prim-viceguvernator BNR: O radiografie asupra diferentialului ‘r-g‘ din perspectiva sustenabilitatii fiscale pentru economiile din Europa Centrala si de Est apare prima dată în Bucuresti Business – Despre afaceri. Zi de zi.
